長(zhǎng)城汽車

公司銷量繼續(xù)好轉(zhuǎn)，新能源轉(zhuǎn)型加速，建議“買進(jìn)”

長(zhǎng)城汽車（601633）5月銷售整車10.1萬(wàn)輛，MOM+8.5%,YOY+26.2%。公司5月銷量保持增長(zhǎng)。公司1-5月份累計(jì)銷售汽車41.4萬(wàn)輛，YOY-0.8%。 　 公司正在加速SUV全系產(chǎn)品的新能源轉(zhuǎn)型，通過(guò)新一代混動(dòng)技術(shù)和升級(jí)智能座艙提升產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，同時(shí)加快布局全新新能源銷售渠道。公司積極拓展海外市場(chǎng)，海外銷量有望穩(wěn)步提升。我們預(yù)計(jì)公司2023和2024年凈利潤(rùn)分別為56.4億和87.2億元，YOY分別為-31.8%和+54.7%；EPS分別為0.66元和1.03元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)A股2023和2024年P(guān)/E為35.7倍和23.1倍，H股對(duì)應(yīng)P/E為11倍和7.2倍，由于行業(yè)無(wú)序價(jià)格戰(zhàn)已經(jīng)基本結(jié)束，并且商務(wù)部促汽車銷費(fèi)活動(dòng)有助于刺激汽車銷售，我們預(yù)計(jì)公司銷量和盈利能力有望逐步回升，建議AH股“買進(jìn)”。 　 5月公司銷量繼續(xù)好轉(zhuǎn)，新車上市形成新的增長(zhǎng)點(diǎn)：公司5月銷售整車10.1萬(wàn)輛，MOM+8.5%,YOY+26.2%。公司銷量繼續(xù)改善，今年以來(lái)環(huán)比持續(xù)增長(zhǎng)。分車型看，5月份哈弗品牌月銷5.56萬(wàn)輛，YOY+33.2%，MOM+6.4%，5月下旬梟龍和梟龍MAX上市，梟龍MAX首搭長(zhǎng)城全新智控四驅(qū)電混技術(shù)Hi4，到5月底銷量達(dá)3088輛，市場(chǎng)反饋較好，有望成為長(zhǎng)城新的增長(zhǎng)點(diǎn)。WEY品牌月銷5770輛，YOY+129%，MOM+143%，其中WEY藍(lán)山DHT-PHEV上市首個(gè)完整月銷售5136輛，體現(xiàn)了在大中型SUV市場(chǎng)較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力；5月底新摩卡DHT-PHEV上市，7天訂單突破萬(wàn)輛，WEY品牌本年度推出高性價(jià)比大型五、六、七座產(chǎn)品組合，迎合市場(chǎng)需求，銷量有望進(jìn)一步改善。皮卡本月銷售1.86萬(wàn)輛，YOY+9.4%，MOM-0.2%。坦克品牌月銷1.04萬(wàn)輛，MOM-4.5%，YOY+30.1%。歐拉品牌本月銷量1.06萬(wàn)輛，YOY-1.4%，MOM+19.3%。 　 公司1-5月份累計(jì)銷售汽車41.4萬(wàn)輛，YOY-0.8%。其中哈弗品牌累計(jì)銷售23.4萬(wàn)輛，YOY-1.7%；長(zhǎng)城皮卡累計(jì)銷售8.6萬(wàn)輛，YOY+17.6%；坦克品牌累計(jì)銷售4.6萬(wàn)輛，YOY+14.4%。1-5月新能源車?yán)塾?jì)銷售6.64萬(wàn)臺(tái),YOY+30.5%。1-5月公司海外累計(jì)銷售9.89萬(wàn)臺(tái)，YOY+100%。隨著海外布局的逐步拓展，本年度公司出口量同比大幅增長(zhǎng)，1-5月累計(jì)出口量占到公司總銷量的23.9%。 　 技術(shù)和渠道雙提升，公司正在加速新能源轉(zhuǎn)型:公司已經(jīng)發(fā)布新一代混動(dòng)系統(tǒng)Hi4，該系統(tǒng)能夠?qū)崿F(xiàn)駕駛體驗(yàn)提升、成本降低。該系統(tǒng)在發(fā)動(dòng)機(jī)和雙電機(jī)基礎(chǔ)動(dòng)力部件配置上實(shí)現(xiàn)串并聯(lián)四驅(qū)混動(dòng)架構(gòu)，相較于現(xiàn)有的三電機(jī)混動(dòng)四驅(qū)系統(tǒng)結(jié)構(gòu)更簡(jiǎn)單，成本更低；并且該架構(gòu)通過(guò)精細(xì)化動(dòng)力控制和細(xì)化能量回收，WLTC饋電油耗百公里低至5.5L，實(shí)現(xiàn)更低的使用成本。首發(fā)搭載Hi4平臺(tái)的哈弗梟龍MAX為A級(jí)混動(dòng)車，定價(jià)區(qū)間為15.98萬(wàn)元-17.98萬(wàn)元，具備非常強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。 　 公司同時(shí)正在加緊哈弗品牌新能源渠道建設(shè)，公司預(yù)計(jì)到6月底將落地350家“龍網(wǎng)”門店，到年底門店數(shù)量將達(dá)到500家。近期發(fā)售的哈弗梟龍將通過(guò)“龍網(wǎng)”渠道進(jìn)行銷售。 　 盈利預(yù)期：我們預(yù)計(jì)公司2023和2024年凈利潤(rùn)分別為56.4億和87.2億元，YOY分別為-31.8%和+54.7%；EPS分別為0.66元和1.03元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)A股2023和2024年P(guān)/E為35.7倍和23.1倍，H股對(duì)應(yīng)P/E為11倍和7.2倍，由于行業(yè)無(wú)序價(jià)格戰(zhàn)已經(jīng)基本結(jié)束，并且商務(wù)部促汽車銷費(fèi)活動(dòng)有助于刺激汽車銷售，我們預(yù)計(jì)公司銷量和盈利能力有望逐步回升，建議AH股“買進(jìn)”。

【資料圖】

索菲亞

拓展品牌線，重塑增長(zhǎng)動(dòng)力

新房精裝修和存量房翻新需求有望帶動(dòng)家居市場(chǎng)的進(jìn)一步擴(kuò)張。1)基于過(guò)去商品住房銷售累積疊加和保交付政策推動(dòng)，短期內(nèi)新商品住宅交付量有望上漲。2)存量房翻新市場(chǎng)擴(kuò)張，有望成為家居行業(yè)的增長(zhǎng)重要驅(qū)動(dòng)力。3)與歐美國(guó)家相比，中國(guó)精裝修滲透率較低，精裝修市場(chǎng)還有較大的發(fā)展?jié)摿?，有望帶?dòng)家居企業(yè)toB大宗渠道的進(jìn)一步發(fā)展。

公司拓展大眾品牌和整家業(yè)務(wù)，擴(kuò)大客戶群體，擴(kuò)張家居品類。我們認(rèn)為，公司完善面向高端、中端及大眾消費(fèi)群體的品牌布局，拓展整家業(yè)務(wù)，具有強(qiáng)勁的發(fā)展?jié)摿Α?)衣柜業(yè)務(wù)收入行業(yè)領(lǐng)先，盈利能力處于行業(yè)前列；同時(shí)，品牌拓展整家業(yè)務(wù)，客單價(jià)提速明顯，2022年客單價(jià)提升28%。2)成立面向青年群體、大眾剛需市場(chǎng)的品牌“米蘭納”，完善公司品牌矩陣，2022年該品牌業(yè)績(jī)?cè)鏊贋?42.60%，門店迅速擴(kuò)張，同比增長(zhǎng)40.38%。

公司布局toB整裝業(yè)務(wù)渠道，與零售渠道形成差異，拓展業(yè)務(wù)范圍。公司在全國(guó)范圍與實(shí)力較強(qiáng)的家裝企業(yè)協(xié)作，通過(guò)推動(dòng)經(jīng)銷商與當(dāng)?shù)匦⌒驼b、家裝公司、設(shè)計(jì)工作室的有效合作，實(shí)現(xiàn)與家裝企業(yè)的相互導(dǎo)流和合作共贏。2022年公司整裝渠道收入增速為115.14%，未來(lái)有望成為公司業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的重要組成。

公司布局智能生產(chǎn)，成本控制領(lǐng)先，未來(lái)盈利能力有望進(jìn)一步提升。1)公司8大生產(chǎn)基地形成行業(yè)領(lǐng)先的產(chǎn)能網(wǎng)絡(luò)，運(yùn)營(yíng)效率領(lǐng)先。2)公司加大研發(fā)投入，加速新產(chǎn)品的發(fā)布，滿足市場(chǎng)日益增長(zhǎng)的個(gè)性化需求。3)公司從原材料及制造環(huán)節(jié)控制成本，處于行業(yè)領(lǐng)先地位。

盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)

我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年收入分別為132.16、153.10、175.44億元，對(duì)應(yīng)增速分別為17.76%、15.84%、14.59%，歸母凈利潤(rùn)分別為13.62、15.86、18.31億元，對(duì)應(yīng)增速分別為27.98%、16.47%、15.41%，EPS分別為1.49、1.74、2.01元/股，3年CAGR為19.77%。DCF估值法測(cè)得公司每股價(jià)值26.10元，可比公司2023年平均PE16倍，鑒于公司大眾品牌、整家業(yè)務(wù)拓展及整裝渠道有效布局，綜合絕對(duì)估值法和相對(duì)估值法，我們給予公司2023年17倍PE，目標(biāo)價(jià)25.33元。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)行業(yè)回暖不及預(yù)期；原材料價(jià)格波動(dòng)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；行業(yè)空間測(cè)算偏差風(fēng)險(xiǎn)。

芒果超媒

臺(tái)網(wǎng)融合創(chuàng)新標(biāo)兵，差異化國(guó)企蓄勢(shì)待發(fā)

綜藝為基，補(bǔ)足劇集，長(zhǎng)視頻行業(yè)的優(yōu)質(zhì)“國(guó)家隊(duì)”。作為臺(tái)網(wǎng)融合的創(chuàng)新標(biāo)兵，公司背靠湖南廣電集團(tuán)，核心業(yè)務(wù)為芒果TV長(zhǎng)視頻平臺(tái)，依托綜藝的優(yōu)秀自制能力在行業(yè)中位居前列；擁有IPTV和OTT業(yè)務(wù)雙牌照，牌照+內(nèi)容優(yōu)勢(shì)助力公司在大屏業(yè)務(wù)領(lǐng)域持續(xù)成長(zhǎng)；同時(shí)劇本殺、小芒電商等新業(yè)務(wù)持續(xù)推進(jìn)積蓄力量，目前占比仍低。從收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，公司業(yè)務(wù)分為三大塊，分別是互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)芒果TV、電商業(yè)務(wù)和內(nèi)容制作業(yè)務(wù)。2022年三塊業(yè)務(wù)收入分別占比76%/16%/8%，芒果TV為公司的最核心資產(chǎn)。2022年三塊業(yè)務(wù)的毛利率分別為41%/6%/19%，芒果TV的核心主業(yè)毛利率最高。

芒果TV是集團(tuán)最核心資產(chǎn)，也是長(zhǎng)視頻平臺(tái)中唯一一家國(guó)有企業(yè)。從內(nèi)容體系看，相比其他幾家長(zhǎng)視頻平臺(tái)，芒果的特色在于優(yōu)質(zhì)而穩(wěn)定的綜藝內(nèi)容。依托穩(wěn)定團(tuán)隊(duì)和成熟的綜藝制作體系，芒果的綜藝內(nèi)容成功率高、持續(xù)性強(qiáng)、投資回報(bào)率好，吸引了一批穩(wěn)定的會(huì)員用戶群體和廣告招商客戶。從變現(xiàn)模式看，相比其他幾家長(zhǎng)視頻平臺(tái)，芒果的差異在于背靠湖南廣電所擁有的稀缺大屏業(yè)務(wù)(IPTV+OTT)牌照，因此公司除廣告和會(huì)員變現(xiàn)之外，亦有穩(wěn)健的運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)持續(xù)貢獻(xiàn)穩(wěn)定的收入和利潤(rùn)。今年4月份總局對(duì)互聯(lián)網(wǎng)電視行業(yè)的規(guī)范運(yùn)營(yíng)再次重申，預(yù)計(jì)在2023年9月完成互聯(lián)網(wǎng)電視廠商規(guī)范管理，芒果作為OTT牌照方或?qū)⑹芤妗?/p>

廣告順周期復(fù)蘇疊加內(nèi)容持續(xù)創(chuàng)新，預(yù)計(jì)帶動(dòng)公司2023年迎來(lái)經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)。受疫情影響2022年廣告行業(yè)增速較弱，但從季度看自2022年Q2開始互聯(lián)網(wǎng)廣告行業(yè)已經(jīng)逐漸轉(zhuǎn)好。同時(shí)2023年公司內(nèi)容持續(xù)突破：綜藝在穩(wěn)住已有綜N代基本盤的背景下，持續(xù)推出《青年Π計(jì)劃》《女子推理社》《全員加速中》等創(chuàng)新項(xiàng)目，廣告招商良好；劇集布局三年后今年繼續(xù)發(fā)力，S級(jí)內(nèi)容外采數(shù)量充足，預(yù)計(jì)劇集在低基數(shù)背景下今年有望迎來(lái)突破。

投資建議：我們預(yù)計(jì)廣告業(yè)務(wù)恢復(fù)、內(nèi)容持續(xù)創(chuàng)新突破將帶動(dòng)芒果TV主業(yè)于今年實(shí)現(xiàn)加速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)23~25年收入分別為159.6億/181.8億/202.8億，同比16%/14%/12%；歸母凈利潤(rùn)分別為22.9億/28.3億/31.8億(23~24年前值為22.9億/26.2億)，同比25.3%/23.8%/12.4%。目前上游影視制作公司估值較高(行業(yè)23~24年平均PE估值分別為47X/29X)，公司作為稀缺的國(guó)企長(zhǎng)視頻平臺(tái)，核心業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，同時(shí)新業(yè)務(wù)電商和劇本殺仍在探索中，我們給予24年P(guān)E估值30X，市值849億，目標(biāo)價(jià)45元/股，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，內(nèi)容制作和采購(gòu)不確定性，政策監(jiān)管趨嚴(yán)風(fēng)險(xiǎn)。

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